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忠告6 玩好股市,每時每刻都要算計(5)

因此,巴菲特告誡投資者:股票市場并不是一個讓你決定買入賣出的指標,它只是一個可以讓你買賣股票的地方而已。巴菲特擁有波希姆珠寶、喜詩糖果公司,以及水牛城新聞報已經有好幾年了。他完全不在乎它們每天的成交價格是漲是跌。公司本身經營得很好,和股市完全沒有關系。那么對于可口可樂公司、《華盛頓郵報》、政府雇員保險公司以及美國廣播公司,情況又該有什么不同嗎?事實上,巴菲特對于他所投資的公司的營運狀況的了解和他自己的私人公司一樣清楚。巴菲特的注意力集中在這些公司的銷售、盈余、利潤和資本轉投資的需求上。每天的股市成交價對他完全不重要。

在投資過程中,巴菲特對低成本的銷售公司也很有興趣。他已購入多家以奇低成本著稱的公司,如報館、珠寶店、家具店等,巴菲特了解到它們在日后更趨開放的國際經濟里,能有更大的發展潛力。

購入行業的龍頭股,并不表示投資者能夠確保永遠的勝利。但如果投資者購入的是行業里最低成本的公司,則它抬頭霸占市場只是時間上的問題。原因很簡單:沒有什么人能夠擊敗它。透明度、資訊自由流通、消費者變聰明這三大世界趨勢,將會促成這些公司的成功。

可口可樂公司的價值在哪里?

巴菲特在1988年第一次購買可口可樂股票的時候,人們問他:“可口可樂公司的價值在哪里?”巴菲特回答:“可口可樂的價值是它有市場平均值15倍的盈余和12倍的現金流量,以及30%~50%的市場溢價。”巴菲特為可口可樂這樣一個只有6.6%凈盈余報酬的企業,甘愿付出5倍于賬面的價格,原因就在于有可口可樂的經濟商譽作保證,所以他非常樂意投資。巴菲特認為價格與價值之間并沒有太大的關系。可口可樂公司的價值,主要是取決于企業生存期間現金流量的預估值以適當的貼現率折算成的現值大小。

1988年,可口可樂公司的股東盈余(凈現金流量)等于8.28億美元。30年期的美國政府公債(無風險利率)的收益率大約是9%。如果在1988年可口可樂公司的股東盈余以9%的貼現率(我們要知道,巴菲特不會在貼現率中加入風險溢酬)折現,可口可樂公司的價值在當時是92億美元。當巴菲特購買可口可樂的時候,公司的市場價值是148億美元,巴菲特可能花了太多錢買這家公司。但是92億美元是可口可樂公司目前股東盈余的折現價值。因為市場上的其他人樂意用高于可口可樂公司(實值92億美元)實質價值60%的代價來購買它,這表明買主將它未來成長的機會也視為價值的一部分。

分析可口可樂公司,我們可以發現從1981年到1988年,股東盈余每年以17.8%的增長率成長——比無風險報酬率還要快。當這種情形發生時,巴菲特使用二階段折現模型。當一家公司在某幾年有特殊的表現,并長期以較穩定的比例成長時,此模型就適合用來計算未來的盈余。

讓我們使用二階段的折現模式,來計算1988年可口可樂公司的現值及其未來現金的流量。1988年,可口可樂公司的股東盈余是8.28億美元。如果我們假設可口可樂公司在未來10年內能夠以每年度15%的比例增加股東盈余(這是合理的假設,因為這個比例比公司前7年的平均值還低),第10年度股東盈余將會等于33.49億美元。讓我們更進一步地假設在第11年度剛開始時,成長率將會減少到每年5%,使用9%的貼現率(當時的長期債券利率),我們能計算出可口可樂公司的實質價值在1988年為483.77億美元。

如果我們將可口可樂公司的股東盈余在未來10年的成長率由先前假定的15%改為12%,之后則每年以5%成長,那么以9%的貼現率計算公司現值是381.63億美元。若在未來10年是以10%的比例成長,以后都以5%的比例成長,可口可樂的價值將會是324.97億美元。而且如果我們假設所有的成長率皆為5%,公司至少仍值207億美元。

在1988年和1989年巴菲特購買可口可樂期間,可口可樂在股票市場上的價值平均為151億美元。但是巴菲特估計,可口可樂公司的實值大約是207億美元(假設股東盈余以5%的比例成長)、324億美元(假設股東盈余以10%的比例成長)、381億美元(假設股東盈余以12%的比例成長),甚至是483億美元幾種可能。于是巴菲特以低價買進,這個“低價”是相比較于實質價值而言的。在價格遠遠低于其實質價值時,巴菲特就會毫不猶豫地買進。

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