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忠告3 正確評估投資企業是唯一的原則(4)

巴菲特比較喜歡采用的是他所謂的“股東盈余”——公司的凈所得加上折舊、耗損、分期償還的費用,減去資本支出以及其他額外所需的營運資本,來代替現金流量。巴菲特認為,股東盈余并沒有提供許多分析師所要求的精確計算結果。若要計算未來的資本支出,最常使用的是粗估法。他說:“我寧愿對得迷迷糊糊,也不要錯得清清楚楚。”

巴菲特對投資企業有獨到之處,他認為,如果企業的管理者無法將銷售額轉換成利潤,任何再好的投資也是枉然。在他看來,需要靠高成本營運企業的經營管理者常會不斷增加經常性支出,相反,只習慣于低成本營運的經營管理者則會設法節省開銷。

巴菲特對那些不斷增加開銷的經營管理者非常厭惡。每當某家公司宣布要大肆進行削減開支的計劃時,他就知道這家公司并不了解開銷對于股東們的意義。巴菲特說:“真正優秀的經營管理者不會是早上醒來才說:‘好,今天我要削減開銷。’就像一個人不會在早上醒來才決定呼吸一樣。”

巴菲特特別欣賞威爾斯法哥銀行的卡爾?雷查德和保羅?海山,以及美國國家廣播公司的湯姆?墨菲和丹?柏克,因為他們毫不留情地刪減非必要支出。他說,這些管理者“極度憎恨過多的冗員”,他們“即使是在利潤創紀錄的情況下,也會和承受壓力的時候一樣拼命地刪減支出”。巴菲特在處理成本費用與非必要支出的時候,態度也極為強硬。他對于伯克希爾的毛利率非常敏感。他了解任何企業經營所需的適當員工人數,同時也明了既然有銷售,就該有相對的支出。

伯克希爾是一個獨特的公司。在公司總部的員工配備得十分精當,全體員工加在一起可能還湊不成一支壘球隊。伯克希爾沒有法律部門,也沒有投資人關系部門。沒有任何企管碩士專業人才組成的策略計劃部門,來負責策劃合并和收購等事宜。伯克希爾不雇用安全警衛、轎車司機或是公文信差。伯克希爾的稅后經常性支出還不到營業盈余的1%。巴菲特說,拿伯克希爾和其他營業盈余相當,但經常性開銷高達10%的公司做比較,就會發現:股東們單是因為這個經常性開支,就損失了9%的實質價值。

巴菲特投資的目標企業常常是:那些選擇能將每一美元的保留盈余,轉化成至少有一美元市場價值的公司。如果該公司的經營者長久以來一直將他們公司的資金做最佳的投資,那么經由這種測驗方式,將能很快地突顯出其優異的報酬率。如果把所有的保留盈余都投資在這樣的公司中,并且得到高于平均水準的報酬,那么公司股票的市場價值,將成正比大幅上漲。巴菲特就能從中獲利。

巴菲特所投資的《華盛頓郵報》公司就是這樣一個典型的例子。從1973年到1992年,《華盛頓郵報》公司賺了17.55億美元,從這些盈余中公司撥給股東2.99億,然后保留14.56億,轉投資于公司本身。在1973年,它的市場總價值是8 000萬美元。從此以后,其市場價值就一路上漲到27.1億美元。從1973年到1992年間,其市場價值總共上漲了26.3億美元。在那20年間,它為股東所保留的每一美元盈余,經轉投資后其市場價值增值為1.8美元。

可口可樂也是一個很好的例子。自1988年以后,可口可樂公司的表現變得非常突出。在1992年,它的股票每股從10美元升到45美元,其績效已經超越史坦普工業指數。從1987年以后,可口可樂的市場價值已經從141億美元上漲到541億美元。當公司支付28億美元股利給股東,并從保留盈余的轉投資中獲得42億美元的時候,公司已經產生71億美元的盈余。對于公司所保留的每一美元盈余,它已經創造9.51美元的市場價值。從1988年到1989年,伯克希爾公司在可口可樂公司投資的10.23億美元是值得的。在1992年之前,這項投資的價值達39.11億美元。

創造股東持股的價值是關鍵

投資者在選擇企業時,除了關注企業在經濟價值上的吸引力之外,還應注意企業的管理經營能力是否能夠很好地完成“創造股東持股的價值”這樣一個大目標。基于這兩點,巴菲特選擇公司的標準是長期發展遠景看好,且公司由一群有能力和以股東利益為第一優先的管理者所經營,它們將隨著日后公司市場價值的增加而獲得證明。

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